On décrit souvent le marché comme étant maniaco-dépressif, oscillant entre des périodes d'exubérance et de pessimisme total. Nous sommes aux premières loges pour observer ces comportements, car nous sommes témoins de la volatilité des cours boursiers et des rendements des obligations, et nous observons le sentiment des investisseurs changer quotidiennement. Les questions que nous posent nos clients nous ont permis de mieux comprendre les inquiétudes des acteurs du marché. Le nombre de demandes de renseignements que nous recevons sur les rendements à court terme d'une catégorie d'actifs ou d'un investissement particulier nous donne un bon indicateur de ce qu'ils ont fait récemment. Nous croyons que les clients les mieux informés sont ceux qui ont le plus de chances d'atteindre leurs objectifs financiers, et nous nous efforçons donc de répondre à leurs préoccupations et de renforcer notre méthode d'investissement.

Au cours des 12 derniers mois, nous avons reçu de nombreuses questions, notamment sur l'inflation et les taux d'intérêt. Au début de l'année 2022, tout le monde s'accordait à dire que les taux d’intérêt resteraient bas pour toujours et que le seul moyen d'obtenir un rendement dans le secteur des titres à revenu fixe était d'allonger la durée. Nous n'avons pas voulu exposer notre portefeuille au risque de durée et avons accueilli favorablement les questions remettant en cause la courte durée de notre portefeuille de titres à revenu fixe.

Quelques mois plus tard, la crainte d'une inflation galopante a été le sujet d'actualité et les investisseurs ont pris conscience de risques auxquels ils n'avaient pas pensé depuis des décennies. On nous a posé des questions sur les rendements des obligations au cours des années 1970 et d'autres périodes d'inflation importante. Les clients ont commencé à se demander s'ils devaient même posséder des obligations dans une période de hausse des taux d’intérêt.

Les taux d’intérêt ont atteint leur sommet à l'Halloween, et la chose la plus effrayante dans l'esprit des gens était de savoir quand la récession allait arriver et comment nous allions nous positionner pour l'affronter. La plupart des investisseurs pensent qu'il est évident que les taux vont continuer de baisser et que le « pivot » est à portée de main.

Ce ne sont pas de mauvaises questions. Les clients ont été secoués par des décennies de complaisance sur le marché des titres à revenu fixe. Ils s'efforcent maintenant de repositionner leurs investissements et d'actualiser leur réflexion sur ce qu'une allocation de titres à revenu fixe apporte à l'ensemble de leur portefeuille.

Pourquoi les investisseurs doivent-ils prendre des décisions macroéconomiques?

Le secteur a rendu un mauvais service aux clients en créant des fonds ciblés qui exigent des investisseurs qu'ils fassent un appel au marché avant d'investir. Il existe des fonds à long terme qui fonctionnent bien lorsque les taux d’intérêt baissent et des fonds à court terme qui vous protègent lorsque ceux-ci augmentent. Il existe des fonds d'obligations d'État qui réduisent le risque de crédit et des fonds qui l'encouragent. Il existe des fonds simples à comprendre et d'autres qui s'attaquent à des investissements plus complexes.

Nous ne pensons pas que nos clients veuillent deviner ce qui va se passer sur les marchés des titres à revenu fixe et choisir ensuite le fonds approprié. Nous estimons qu'ils désirent un portefeuille plus robuste et capable de traverser les périodes de volatilité des taux d'intérêt et du crédit. Des erreurs peuvent se produire, mais nos 15 années d'expérience montrent que nous savons protéger le capital dans différents environnements de marché et tirer parti de la volatilité lorsqu'elle se manifeste inévitablement. Si le début de l'année 2023 nous a appris quelque chose, c'est que la volatilité provient généralement des sources auxquelles on s'attend le moins et qu'il est essentiel de disposer d'un portefeuille solide capable de gérer différents environnements de marché.

Nos portefeuilles de titres à revenu fixe sont-ils solides?

Analysons l'environnement dans lequel nous avons évolué depuis notre création et voyons comment nos portefeuilles se sont comportés. Le graphique suivant montre le rendement des obligations d'État américaines à 10 ans depuis la création d'EdgePoint. La plupart des gens diraient que la dernière décennie et demie a été une période de baisse des taux d'intérêt. Le rendement de l'obligation à 10 ans a commencé à 3,65 % et a chuté à 0,53 %, son niveau le plus bas depuis la création d'EdgePoint. Avec le recul, nous constatons que notre durée relativement faible depuis le début a pesé sur notre performance. Nous n'étions pas positionnés pour faire face à la baisse inexorable des taux d'intérêt.

Cela dit, le voyage n'a pas été de tout repos. J'ai été surpris de constater que les rendements n'ont baissé que de 45 % - les taux ont en fait augmenté plus souvent d'un mois à l'autre qu'ils n'ont baissé. Au cours de dix périodes, les taux ont augmenté ou diminué de plus de 100 points de base, ce qui a créé de nombreuses surprises susceptibles de prendre un portefeuille au dépourvu. ⁱ Malgré la baisse des taux et la volatilité surprenante, nos portefeuilles de titres à revenu fixe ont réussi à surpasser les performances suivantes. ⁱⁱ

Rendements des obligations d'État américaines à 10 ans (mensuel)

Du 17 nov. 2008 au 31 mars 2023

Source : Bloomberg LP. Le rendement à l'échéance est le rendement total attendu d'une obligation si elle est conservée jusqu'à son échéance et que les paiements de coupon sont réinvestis au rendement à l'échéance. Le rendement à l'échéance est exprimé en taux de rendement annuel. Les statistiques mentionnées ci-dessus ont été calculées sur la base des rendements de fin de mois. Le 17 novembre 2008 a été choisi comme date de départ, car il s'agit de la date de création de Gestion de patrimoine EdgePoint inc. Les rendements inférieurs à 1 % ont été enregistrés entre le 3 mars 2020 et le 5 janvier 2021.

Les écarts de crédit constituent un autre facteur déterminant pour le rendement de nos investissements. EdgePoint a démarré au cours d'une période où les écarts de crédit étaient très importants. Rétrospectivement, il s'est avéré que c'était le moment idéal pour commencer un portefeuille d'obligations d'entreprises, mais cet avantage a été de courte durée. Peu après notre création, les écarts de crédit se sont resserrés pour atteindre leurs moyennes à long terme. Depuis, ils se sont considérablement élargis au cours de trois périodes distinctes.

Écart de rémunération corrigé des effets de la cause de remboursement anticipé de l’indice ICE BofA US High Yield Master II

Du 17 nov. 2008 au 31 mars 2023

Source : Federal Reserve Economic Data (FRED), St. Louis, « ICE BofA US High Yield Index Option-Adjusted Spread ». https://fred.stlouisfed.org/series/BAMLH0A0HYM2. L’écart de rémunération corrigé des effets de la cause de remboursement anticipé de l’indice ICE BofA US High Yield Master II est l'écart calculé, pondéré en fonction de la capitalisation boursière, entre les titres de créance libellés en $US dont la cote est inférieure à la cote d'investissement (selon la cote moyenne attribuée par Moody's Investor Service, Standard & Poor's et Fitch Ratings) et la courbe des titres du Trésor américain au comptant. Il est impossible d’investir dans l’indice.

La plupart des investisseurs affirmeraient qu'un élargissement rapide des écarts est une période difficile pour un portefeuille composé essentiellement d'obligations de sociétés. Bien que cela puisse être le cas à court terme, nous nous en réjouissons. En effet, c'est au cours de ces périodes que nous avons historiquement ajouté le plus de valeur. Trouver des obligations dont le prix a baissé mais dont les caractéristiques fondamentales n'ont pas changé est une recette de succès. Faire la distinction entre les deux est la partie la plus difficile. Le tableau suivant montre que notre rendement après ces périodes a été satisfaisant et que les investisseurs devraient se joindre à nous pour accueillir la volatilité des écarts de crédit.

Titres à revenu fixe du Portefeuille canadien de fonds de revenu et de croissance EdgePoint par rapport à l’indice ICE BofA Canada Broad Market Rendement

total à partir du sommet de l’écart de rémunération corrigé des effets de la cause de remboursement anticipé Net de frais (hors frais de service-conseil), en monnaie locale*

*Rendements hypothétiques pour le rendement des titres à revenu fixe du Portefeuille canadien de fonds de revenu et de croissance EdgePoint. Il est impossible d’obtenir ces rendements en investissant. Il s'agit de la meilleure estimation du rendement des titres à revenu fixe du Portefeuille canadien de fonds de revenu et de croissance EdgePoint.

Rendement total annualisé, net de frais (hors frais de conseil), en $CA au 31 mars 2023

Portefeuille canadien de fonds de revenu et de croissance EdgePoint, série F
ÀCJ : 5,46 %; 1 an : 6,47 %; 3 ans : 22,00 %; 5 ans : 8,96 %; 10 ans : 9,41 %; depuis le lancement (du 178 nov. 2008 au 31 mars 2023) : 11,19 %.

Voir la note de bas de page iii pour obtenir plus de renseignements.

Il peut y avoir des périodes où il est difficile de trouver de nouvelles idées sur les plus grands marchés à revenu fixe. Nos portefeuilles flexibles peuvent regarder ailleurs de manière opportuniste et essayer de trouver des secteurs du marché que les gestionnaires institutionnels ont tendance à ignorer. Les obligations convertibles sont des investissements qui sont périodiquement mis de côté par les grands investisseurs. Selon nous, il s'agit là d'un terrain de chasse fertile pour trouver des idées. Les variations du cours de l'action sous-jacente entraînent souvent une volatilité des prix des obligations convertibles et nous sommes heureux de trier les débris en essayant de trouver une entreprise qui, selon nous, est solvable et qui pourrait avoir un potentiel d'option. Depuis notre création, nous avons investi dans plus de 30 obligations convertibles et nous sommes satisfaits de leur contribution aux rendements de nos portefeuilles. Les prêts à effet de levier et les actions privilégiées constituent également des segments importants du marché qui offrent périodiquement des opportunités. En ayant la possibilité d'investir sur tous les marchés à revenu fixe, nous disposons d'un bassin plus large et nous avons plus de chances de trouver des idées d'investissement intéressantes.

Comment composons-nous avec l'incertitude?

Savoir comment gagner de l'argent dans différents environnements de taux d'intérêt et d’écarts de crédit n'est qu'une partie de l'équation pour gérer un portefeuille de titres à revenu fixe avec des rendements agréables à long terme. Éviter les pertes est un élément essentiel de notre méthode. Quelques bons choix d'actions peuvent couvrir les pertes d'un portefeuille, mais les obligations offrent rarement un potentiel de rendement supérieur. Il est primordial d'obtenir un rendement constant sur chaque investissement.

Notre méthode m'aide à dormir sur mes deux oreilles, car nous n'avons pas été surpris par des événements inattendus. La beauté de notre approche d'investissement réside dans le fait qu'elle s'articule autour du prêt d'argent à une entreprise. Les investissements à revenu fixe sont souvent considérés comme compliqués. Nous trouvons la sérénité dans le fait que derrière la plupart de nos obligations se trouve une entreprise. Nous pouvons évaluer une entreprise en analysant ses marges, ses liquidités disponibles et la durabilité de son avantage concurrentiel. Cela n'est certainement pas sans risque, mais nous avons des compétences pour analyser les risques de crédit que nous prenons. La solvabilité d'une entreprise peut se détériorer plus rapidement que nous ne l'aurions prévu, mais nous avons évité de nombreux cas qui ont entraîné une perte permanente de capital.

Les mesures de confinement qui ont été mises en place à l'échelle mondiale en 2020 ont constitué l'un des chocs les plus importants que les investisseurs aient connus. La fermeture d'une entreprise à effet de levier n'est pas quelque chose que nous avions envisagé. Si vous ou vos clients n'êtes pas ouverts, vous ne pouvez pas assurer le service de votre dette, ce qui peut rapidement entraîner une dépréciation de l'investissement. Je pense que l'examen de nos performances au cours de cette période fournit un autre exemple de la résilience de notre approche. Une fois de plus, les mesures que nous avons prises au début de la pandémie COVID-19 ont contribué à positionner le portefeuille en vue d'une réussite future. Nous espérons tous ne pas être confrontés à un choc aussi unique que la COVID pendant le reste de notre carrière, mais soyez assurés que nous serons prêts à agir si c'est le cas.

Rendements des titres à revenu fixe d'EdgePoint par rapport à l'indice ICE BofA Canada Broad Market

Du 31 déc. 2019 au 31 mars 2023

Rendement total annualisé, net de frais (hors frais de conseil), en $CA au 31 mars 2023

Portefeuille canadien de fonds de revenu et de croissance EdgePoint, série F
ÀCJ : 5,46 %; 1 an : 6,47 %; 3 ans : 22,00 %; 5 ans : 8,96 %; 10 ans : 9,41 %; depuis le lancement (du 178 nov. 2008 au 31 mars 2023) : 11,19 %.

Voir la note de bas de page iv pour obtenir plus de renseignements.

D'autres gestionnaires ne pensent pas qu'il soit prudent de prendre un risque de crédit avec un portefeuille. Ils ont choisi de prendre d'autres formes de risque et le marché est heureux d'offrir des occasions de risque aux vastes équipes employées par de nombreux gestionnaires d'actifs. Les clients nous demandent souvent notre avis sur les titres adossés à des actifs, les titres de créance des marchés émergents et les produits dérivés complexes à revenu fixe. Notre réponse ressemble souvent à une interview de Charlie Munger, car nous préférons dire que nous n'avons rien à ajouter plutôt que de pontifier sur des marchés auxquels nous avons choisi de ne pas participer. Nous estimons que les marchés sont suffisamment stimulants et nous ne voulons pas introduire un risque de complexité dans nos portefeuilles d'investissement.

Il existe de nombreuses façons de gagner de l'argent dans ce monde et nous sommes fermement convaincus que nous pouvons ajouter de la valeur au fil du temps en nous concentrant sur ce que nous faisons le mieux. Je suis rassuré, et nos clients devraient l'être aussi, de savoir que l'on ne se réveillera pas un jour avec des pertes dues à la dernière défaillance d'un marché émergent, aux activités de sanction du G8 ou aux changements dans les données affectant les modèles de tarification des produits dérivés. Pour protéger le capital, il faut d'abord s'assurer de bien comprendre les risques que l'on prend et notre approche a excellé dans la simplicité.

Depuis 2008, nos portefeuilles de titres à revenu fixe ont connu de nombreux environnements de marché différents. Les taux d'intérêt et les écarts de crédit nous ont réservé de nombreuses surprises, et nous avons utilisé la flexibilité de notre méthode pour tirer profit de la volatilité et investir dans des secteurs du marché qui étaient moins suivis par nos pairs. L'attention que nous portons à la gestion des risques a permis d'éviter toute perte significative de capital, ce qui nous a permis d'obtenir ces rendements :

Rendement des titres à revenu fixe du Portefeuille canadien de fonds de revenu et de croissance EdgePoint par rapport à l'indice Canada Broad Market

Rendements totaux annualisés, nets de frais, des titres à revenu fixe depuis la création du portefeuille (en monnaie locale)

Rendement total annualisé, net de frais (hors frais de conseil), en $CA au 31 mars 2023

Portefeuille canadien de fonds de revenu et de croissance EdgePoint, série F
ÀCJ : 5,46 %; 1 an : 6,47 %; 3 ans : 22,00 %; 5 ans : 8,96 %; 10 ans : 9,41 %; depuis le lancement (du 178 nov. 2008 au 31 mars 2023) : 11,19 %.

Voir la note de bas de page v pour obtenir plus de renseignements.

Ce surclassement important ne vient pas de notre présence sur le terrain dans d'innombrables pays. Ce n'est pas non plus parce que notre économiste interne était plus à même de prédire la forme de la courbe des taux ou grâce à nos modèles pilotés par l'intelligence artificielle. Notre surperformance est le fruit de bonnes vieilles recherches sur le crédit et de notre capacité à générer des points de vue exclusifs sur les entreprises dans lesquelles nous investissons. Ce n'est peut-être pas une bonne chose dans une publicité télévisée ou sur papier glacé, mais c'est une bonne chose là où ça compte : sur votre relevé d'investissement.

Alors... quelle est la prochaine étape?

Selon nous, les clients voudront toujours savoir ce que nous pensons de l'évolution du marché. C'est une question naturelle, mais la réponse est en fin de compte inconnue. L'avenir est incertain et les investisseurs doivent l'accepter. S'il y avait une véritable certitude, nous ne pourrions jamais gagner que le taux sans risque et nous échouerions dans notre objectif visant à faire croître les actifs. Je dors sur mes deux oreilles en sachant que nous excellons dans les environnements incertains. Nous comptons sur une approche d'investissement solide qui a porté fruit dans des environnements de marché variés. À court terme, il y aura forcément des périodes de sous-performance. Les clients doivent se concentrer sur nos actions durant ces périodes étant donné que c'est à ce moment-là que nous jetons les bases de nos rendements futurs. Notre flexibilité et notre approche unique d'investissement nous aideront à trouver des idées et notre approche de la gestion des risques nous évitera les problèmes.

Le moment est venu d'examiner vos portefeuilles actuels de titres à revenu fixe. Ont-ils répondu à vos attentes? Sont-ils robustes ou constituent-ils des paris à sens unique? J'encourage tous les clients à examiner nos portefeuilles de titres à revenu fixe et à se joindre à notre équipe pour passer une bonne nuit de sommeil.