Team est une société qui fournit des services d’entretien industriel à de grandes installations comme des raffineries et des usines de produits chimiques. Une grande partie de ses activités repose sur des inspections sur les sites, des demandes régulières de service et des réparations mineures pendant des fermetures planifiées d’usines. Quand les choses allaient rondement, les clients de Team respectaient leur échéancier d’entretien. En période de ralentissement économique, ils reportent l’entretien préventif de leurs installations et de l’équipement de moindre importance, et c’est Team qui écope.
La société dispose de faibles marges et engage des coûts fixes supérieurs à la moyenne, principalement parce qu’elle doit continuer de verser des salaires à son personnel très qualifié, même lorsque le travail se fait rare. En effet, les techniciens doivent être prêts à intervenir dès que les demandes de service reprennent.
Pourquoi nous avions choisi cette entreprise (notre thèse de placement)
Pour Team, dont les activités sont cycliques, c’est soit tout noir ou tout blanc. Nous le savions lorsque nous avons décidé d’investir. Nous avons cru que nous étions les seuls à tenir compte du fait qu’une usine ne peut se passer bien longtemps de services d’entretien, parce que les machines finissent un jour par mal fonctionner. Par conséquent, ce report d’entretien devait faire exploser la demande pour les services de Team. Si nous pouvions vivre avec la perte de bénéfices de Team pendant une période de ralentissement, notre patience serait récompensée en période de redressement.
C’est exactement ce qui s’est produit lorsque nous avons commencé à investir dans l’entreprise en 2009. Le cours de l’action de Team et ses bénéfices avaient chuté en raison de la baisse du prix du pétrole. Nous avons donc décidé de saisir la balle au bond et d’acquérir une participation dans l’entreprise pendant que les cours étaient au plus bas. Comme prévu, les clients sont revenus frapper à la porte de Team pour solliciter des services d’entretien de leur équipement. En raison de cette affluence, la société a continué de générer de la croissance en offrant d’autres services et de nouveaux produits lorsqu’elle se rendait chez les clients : inspections, contrôles du fonctionnement et autres nouvelles technologies. Cette stratégie fonctionnait du point de vue du client. Pourquoi ne pas confier tous les services à Team plutôt qu’avoir recours à plusieurs fournisseurs? Nous étions d’avis que nous tirerions profit non seulement de ce cycle de reprise, mais aussi de la croissance structurelle de l’entreprise. Nous avons profité d’une véritable aubaine, les revenus de Team ayant grimpé avec son travail de projet.
Mais les temps changent
Lorsque les prix du pétrole se sont à nouveau effondrés à la fin de 2015, Team a connu une baisse de demandes de service semblable à celle qui s’était produite au préalable. Croyant que notre thèse de placement tenait toujours, nous avons opté pour la même formule gagnante qu’en 2009. Sauf que cette fois-ci, le contexte semblait avoir changé.
La plus grande différence est probablement la suivante : la direction de Team a vu la baisse des bénéfices et le déclin des évaluations d’entreprises comme une occasion de procéder à des fusions. La société s’est donc portée acquéreur de ses plus grands rivaux dans ses deux divisions les plus importantes. Sur le coup, nous ne nous sommes pas sentis préoccupés, mais maintenant, nous réalisons que cette stratégie pouvait mal tourner. Team a contracté une dette importante pour réaliser l’une des acquisitions; pour l’autre, la société a dû émettre des actions à un prix relativement bas tout en versant des sommes pour acheter l’entreprise.
Là où nous avons failli à la tâche
Nous savions que même une dette des plus dérisoires pour une entreprise aux activités cycliques peut coûter très cher aux actionnaires si le ralentissement des activités se prolonge, comme nous avons pu le constater en détenant Team depuis 2015. Toutefois, nous n’en avons pas suffisamment tenu compte.
En outre, nous aurions dû nous méfier davantage de la deuxième acquisition de Team (voir ci-dessus). Le fait que la direction émette des actions à prix faible en vue d’acquérir des entreprises concurrentes n’augurait rien de bon. Cette acquisition a mis de l’avant, selon nous, une tendance à l’affectation non judicieuse du capital. Et nous n’avons rien vu venir.
Nous avons omis de repérer le risque potentiel de ce changement de direction de la société. Nous avons déjà invoqué le fait que les usines et les raffineries ne peuvent pas reporter éternellement l’entretien. Nous détenions une participation dans Team depuis plus de deux ans et nous n’avons pas vu de lumière au bout du dernier tunnel de ralentissement économique. Au cours de cette période, les activités d’entretien et de réparation n’ont pas repris. Nous nous sommes alors demandé si la capacité de la société à générer des résultats avait subi des dommages permanents.
Après 24 mois, alors que nous n’entrevoyions aucun signe de reprise, nous avons décidé de nous départir de notre participation dans Team.
Que s’est-il passé?
Même si nous ne savons pas exactement ce qui a changé, nous croyons que c’est probablement une combinaison des facteurs suivants :
Team a perdu des parts de marché parce que les clients se sont tournés vers d’autres fournisseurs de services industriels.
Les usines et les raffineries sont devenues très bonnes pour surveiller leurs propres systèmes et la technologie a atteint des niveaux d’exactitude si poussée en vue de détecter les problèmes que le recours à un entretien régulier n’était plus aussi nécessaire, ce qui a fait perdre du terrain à Team.
Peut-être que ce n’est qu’une mauvaise passe anormalement longue qui semble s’éterniser. Peut-être qu’un jour, Team s’en remettra et atteindra des sommets jamais vus, étant donné que la société détient deux de ses plus grands rivaux et qu’elle dispose de plus de produits et de services connexes.
Le rendement généré par les actions de Team au sein du Portefeuille mondial EdgePoint pendant la période de détention est de -33 %i.